推进我国绿色信贷资产证券化的若干建议
来源：《债券》杂志
摘 要
作为一种创新性绿色债务融资工具，绿色信贷资产证券化在丰富投资标的、优化绿色债券市场结构上具有显著促进作用，有助于银行机构盘活存量绿色资产、减少资本占用、改善流动性水平，以及聚合更多市场资金以支持绿色低碳发展。当前，受投资理念、环境效益测算、监管约束、跨境交易等因素的影响，绿色信贷资产证券化的发展明显滞后于绿色债券整体增速，亟须加强投资者教育、明确碳排放披露要求、出台专门的制度规范、强化监管激励和促进跨境投资便利化，推动绿色信贷资产证券化提速扩容。
关键词
绿色信贷资产证券化 风险自留 信息披露 监管激励
绿色信贷资产证券化前景广阔
（一）我国绿色信贷发展和资产证券化概况
党的十八大以来，我国绿色金融政策体系不断完善，发展趋势持续向好，逐步形成以绿色信贷、绿色债券为主体的市场格局。推动绿色信贷资产证券化快速发展的基础条件比较成熟。一是绿色信贷规模增速保持高位，结构持续优化。根据原中国银保监会的数据，截至2022年末，国内21家主要银行绿色信贷余额达20.6万亿元，同比增长33.8%；这21家主要银行绿色信贷余额从2013年的5.2万亿元增至2022年的20.6万亿元，年均复合增长率约为16.53%。从投向上看，绿色信贷对节能环保、清洁能源、绿色基础设施建设的支持作用不断提升。二是节能减碳的环境效益比较明显，绿色信贷不良率远低于同期各项贷款的整体不良水平。三是绿色信贷余额占比超过10%，其中大型银行走在第一方阵。根据原中国银保监会的数据，截至2021年末，国内21家主要银行绿色信贷余额占其各项贷款余额的10.6%。2022年上市银行年报显示，2022年末部分银行绿色信贷余额创历史新高。其中，6家国有大型银行绿色贷款增速同比大幅增长，平均增速高达40.75%。截至2022年末，工农中建4家国有大行绿色贷款余额占比超过10%。其中，工商银行绿色贷款余额占比最高，达17.14%。绿色贷款已成国有大型银行贷款业务的重要组成部分。四是绿色信贷资产支持证券（ABS）小步快走。2014年兴业银行发行首单绿色信贷ABS，开启了市场化探索。自2016年以来，我国绿色ABS规模、质量双提升。根据中诚信国际的数据，截至2022年末，我国绿色信贷ABS累计发行16单，累计发行规模为406.87亿元。其中，2022年绿色信贷ABS发行8单，发行规模达到237.40亿元，发行数量、规模较2021年分别增长1.67倍和6.80倍。
（二）加速发展绿色信贷ABS具有重要意义
1.绿色信贷ABS提速扩容对丰富投资标的和优化绿色债券结构具有积极意义
绿色债券是我国第二大绿色融资工具，2022年被纳入气候债券倡议组织（CBI）绿色债券数据库的中国绿色债券达854亿美元，规模引领全球，但绿色债券市场发展的均衡性有待提升。一方面，绿色ABS发行提速，在绿色债券中的占比不断提升。根据中诚信国际的数据，2022年我国共发行518只绿色债券，同比增长6.79%；发行规模达8735.07亿元，同比增长43.59%。同年，共发行122单绿色ABS产品，发行规模达2104.79亿元，同比大幅增长70.58%。绿色ABS发行数量、规模在绿色债券中的占比均在24%左右，保持连续上升趋势。另一方面，绿色信贷ABS在绿色ABS、信贷ABS中的占比较低。绿色ABS主要包括绿色资产支持票据（ABN）、绿色信贷ABS及绿色企业ABS。根据中诚信国际的数据，2022年，我国绿色信贷ABS、绿色ABN和绿色企业ABS发行规模占比分别为11.28%、53.82%和34.90%；绿色ABN、绿色企业ABS发行规模分别达1132.76亿元、741.71亿元，分别是绿色信贷ABS发行规模的4.77倍和3.12倍；绿色信贷ABS在全部信贷ABS中的占比为6.67%。此外，与20多万亿元的绿色信贷存量相比，2022年发行的绿色信贷ABS仅占其规模的0.12%。推动绿色资产ABS发行提速、规模扩容，将进一步丰富绿色ABS和绿色债券市场的产品体系，扩充二级市场的可交易证券品种及数量，通过调整市场结构带动绿色融资能力提升，吸引更多的长期资本、“耐心资本”和战略资本参与绿色信贷ABS交易。
2.发展绿色信贷ABS有助于商业银行缓解资本压力、改善流动性和提升信贷配置水平
一方面，大部分绿色低碳项目具有投资回收期长、贷款周期长的特点，这部分绿色信贷的流动性也比较低，而商业银行负债平均期限较短，资产负债期限错配矛盾突出。可结合行业、区域、期限、有无担保等因素对上述基础资产进行筛选、打包和结构化设计，通过绿色信贷ABS，盘活存量绿色资产，快速回笼资金，有效缓解资产负债期限错配，改善商业银行流动性。另一方面，发行绿色信贷ABS，可实现快速出表，在不增加负债的情况下，减少资本金占用，缓解商业银行资本充足率压力，并利用释放出的信贷额度为绿色低碳产业提供持续支持。同时，我国绿色信贷主要投向节能环保、清洁能源、绿色交通等行业，基础资产质量较高、违约率整体偏低，有助于提升绿色信贷ABS的信用评级，加上优先级/次级档次、超额利差、信用触发机制等其他增信措施，绿色信贷ABS将更可能被投资者认购。最新修订的《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》降低了优先档ABS的风险权重，提高了非优先档ABS的风险权重，客观上有利于商业银行通过发行绿色信贷ABS减少资本金占用。
制约我国绿色信贷ABS发展的主要因素
（一）投资者绿色意识不强抑制市场交易，绿色类债券溢价未得到有效体现
责任投资，环境、社会和公司治理（ESG）投资及可持续投资理念在我国发展演变的时间还比较短，普及推广的广度和深度还不够，从理念养成到转化为投资实践还有距离。从整体来看，我国投资者的绿色低碳意识还在塑造中，对资产的筛选比较和投资决策主要还是基于财务表现和短期收益，甚至有投资套利的冲动。在ESG成本尚未内部化的条件下，投资者对绿色低碳资产的需求仍将受到抑制，绿色债券流动性的改善或要经历一个较长的过程。受此影响，我国境内绿色债券存在折价发行情况，表明市场需求不足，债券的“绿色溢价”未能得到充分体现。而欧美等发达市场的绿色债券有明显的溢价表现，更容易增加溢价。欧洲金融市场协会提出，2020年绿色债券的价格比相同期限、相同信用等级的非绿色债券高出近1个百分点。
（二）绿色信贷环境效益测算不够严格，资产证券化基础资产的市场信誉有待提高
环境效益直接反映信贷投放的精准性，是影响投资者对绿色信贷ABS价值判断和信任度的关键因素。目前，已有绿色信贷环境效益测算的基本指标和方法，但测算结果更多是静态的、线性的，难以体现贷款期限内所支持项目环境风险和效益的动态变化，不利于开展全过程风险管理，与环境风险和效益挂钩的贷款条件也不易及时触发，激励约束作用被削弱。环境效益指标、因子和方法学的更新不及时，未兼顾碳减排总量和强度要求，标准化、精细化和数字化建设滞后，不利于获取市场信任和监督检查。叠加绿色认证贴标、绿色信用评价缺乏严格的标准，以及信息披露透明度问题，这些因素共同影响绿色信贷ABS基础资产市场信誉的建立。
（三）绿色信贷ABS的激励不足，银行机构开展证券化操作的积极性有待提振
第一，信贷ABS必须满足风险自留比的监管要求，客观上增加发起机构的风险承担和融资成本。2013年，中国人民银行和原银监会联合发布公告，进一步规范信贷资产证券化发起机构风险自留行为，要求信贷资产证券化发起机构保留一定比例的基础资产信用风险，该比例不得低于5%；持有最低档次ABS的比例不得低于该档次ABS发行规模的5%。在风险自留要求下，银行等发起机构持有的次级或劣后级资产必然造成较高的资本金占用，推高融资成本，影响发行的积极性。
第二，结构性货币政策工具暂不支持证券化。银行机构通过提供足额抵（质）押品获取央行以债权方式提供流动性支持是国际上的普遍做法。2014年以后，基于抵押模式的常备借贷便利（SLF）、中期借贷便利（MLF）、补充抵押贷款（PSL）等结构性货币政策工具已成为央行投放基础货币的重要渠道。目前，我国合格抵押品范围涵盖国债、央行票据、政策性金融债、地方政府债券和高等级信用债等各类优质债券以及合格的信贷资产，包括绿色信贷在内的合格信贷资产已被纳入央行再贷款以及SLF、MLF、PSL等结构性货币政策工具合格抵（质）押品范围，但证券化资产仍未被纳入合格抵（质）押品范围，对银行发行绿色信贷ABS产品的激励不足。而美联储合格抵押品范围包括ABS、担保债务凭证（CDO）、商业地产抵押贷款支持证券（CMBS）等各类证券化资产，欧洲央行接受的合格抵押品也包括ABS产品。
第三，与一般的信贷ABS相比，绿色信贷ABS所涉及的参与主体类型更加多样，手续也更加繁杂，除支付必要的中介费、管理费、承销费外，还要承担绿色认证和担保费用，中间费用较高。此外，当市场或监管部门对资产的绿色属性存疑时，或额外增加发起机构的沟通成本和监管成本。
（四）绿色信贷ABS跨境交易存在障碍，投资便利化水平亟待提升
近年来，我国持续推进资本市场开放，外资进入债券市场的便利化水平不断提升，但绿色信贷ABS跨境交易仍有诸多障碍，主要表现为绿色信贷和绿色债券认定、评级的国内外标准有差异，境外投资者对基础资产和募集资金投向的绿色属性和环境效益、信用评级的可信度存有疑虑；绿色信贷ABS的市场流动性受限，可供选择的风险对冲工具相对较少；境外投资者通过合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）和银行间市场、“债券通”进入中国债券市场，但各渠道关系比较复杂，对开户、法律适用等都有特定要求；处理违约和追讨损失的法律程序有待完善，监管透明度有待提升。此外，投资便利化还受投资偏好差异、汇率波动的影响。
促进绿色信贷ABS发展的对策建议
（一）加强投资者教育，推动调整投资决策函数
绿色信贷ABS走出加速度的关键在于投资者是否信任、认可。有必要加强投资者教育，壮大责任投资群体规模，推动各类投资者集体增配绿色资产标的，以绿色投资带动自身资产结构调整。一是政策信号要明确、稳定、连续，强化投资者预期，不断增强“投资绿色就是投资未来、布局低碳就是争取主动”的发展认识。二是发挥窗口指导、行业自律、试点示范和专业研讨的作用，提供形势研判、技术支持、案例剖析、标准应用、管理工具和风险定价等方面的支持，推动各类投资者将ESG因素纳入决策模型，助力绿色资产价值发现。三是运用国家级专项或政府性引导基金，要靠前发力、出手果断，汇集长期资本、“耐心资本”和战略资本持续投资绿色信贷ABS，为具有成长潜力和发展前景的绿色项目蓄力增势。
（二）明确碳排放披露要求，做实资产绿色本质
准确、完整和全面的信息披露是绿色信贷ABS市场由小到大、由小步探索到逐步成熟的基础性支撑。一是要细化信息披露的主要内容，列出清单或指标并提供示例参考，明确包括碳减排量、减排强度和其他环境效益在内的测算方法学和数据颗粒度要求。目前，国内已在积极探索，如中央结算公司构建的中债绿色债券环境效益信息披露指标体系，为绿色债券支持项目目录中的每个项目设置了有针对性和弹性选择的环境效益指标，与绿色信贷环境效益测算指标具有一定兼容性。这种积极探索为开展绿色ABS环境效益信息披露提供了借鉴参考，但仍需进一步促进标准趋同、增强信息披露的统一性和可比性。二是将信息披露义务方穿透至最终资金需求方，追溯到具体的企业或项目，压实非金融企业信息披露主体责任，联动内部约束和外部监督，确保基础资产的绿色底色和募集资金投向符合绿色低碳标准，真正使绿色、优质的资产被投资者筛选出来。三是推动自愿、开放式披露向强制、结构化披露过渡，尽快提出强制性披露要求，明确绿色评级标准和环境效益评估细则，规范第三方专业机构的鉴证行为，提高信息披露的透明度、可信度、可读性和绿色评级的标准化、规范化、可靠性。
（三）推出专门的制度规范，有效降低交易成本
研究制定指导绿色信贷ABS发展的政策文件，明确基本原则、资产标的、投资主体、工作程序、操作办法以及风险管理等主要内容，为绿色信贷ABS提供清晰的路线图，尽可能减少道德风险和交易成本。一是对发起机构（主要是商业银行）开展绿色信贷ABS的框架性要求作出规定，可主要考虑战略规划、组织设计、审批权限、制度流程、资产限额、风险管理、内部控制和考核评估等内容。二是着重关注绿色信贷ABS各参与主体的资格条件和行为规范、基础资产构造、交易结构、产品定价、信用增级、现金流与收益分配、违约处置、绿色双认证等关键环节、重点内容。三是从模式创新角度为中小银行开展绿色信贷ABS留足充分空间，比较借鉴美国主动管理型绿色贷款担保权益凭证（CLO）模式，采取仓储式方式，由符合条件的管理人通过专门设立的特殊目的载体（SPV）进行投融资运作，在贷款二级流转市场主动从商业银行购入绿色贷款形成资产池，将中小银行小额、分散的绿色信贷集中化、规模化，并以此为基础对风险收益进行结构性重组、向投资人发行分层票据进行融资，并允许投资人事先与绿色CLO管理人约定投资方向、投资范围和投资策略。这种仓储式绿色CLO在批发购入绿色信贷资产和零售证券化资产的转换中，将助力中小银行降低绿色信贷ABS发行难度和发行成本。
（四）设计差异化的激励措施，完善风险补偿机制
建立具有活力、富有韧性的绿色信贷ABS市场生态离不开必要的外部扶持，通过调整监管要求、增信注入、风险抵补等措施，保障绿色信贷ABS不偏向和可持续发展。一是调整绿色信贷ABS风险自留比要求。对基础资产进行分类分级，设定合格资产和不合格资产的判定标准，针对不同类型、由不同等级基础资产或资产组合支持的资产证券化项目，匹配不同的风险自留比，如投向符合国家战略和产业升级方向、具有显著环境效益、可形成示范引领作用项目的中长期合格绿色信贷，其支持的资产证券化可豁免风险自留比要求。二是推动央行将绿色信贷ABS纳入资产列表，在结构性货币政策工具中，接受高信用等级绿色信贷ABS作为抵（质）押品，提供流动性支持。三是加强绿色担保体系建设，推动第三方机构提升绿色担保和增信能力，鼓励设立专业化绿色担保和再担保机构，由政府主导发起设立绿色补偿基金，强化风险损失分担，提高绿色信贷ABS的市场认可度。四是发挥财税工具作用，支持对象从企业或项目端向金融机构、投资者延伸，设定相应的门槛和标准，为符合条件的绿色信贷ABS发起银行以及其他非银行金融机构和投资者提供财政补贴、税收优惠。
（五）促进国内外标准对接，支持跨境证券交易
以跨境绿色信贷ABS交易便利化推动金融市场建设，拓展可持续金融的国际合作空间。一是按照先国内、后国际的原则，加快推动绿色信贷、绿色债券国内标准统一和国内外标准衔接兼容，消除境外投资者对标的资产绿色属性真实性的疑虑。二是支持具有绿色信用评估经验的国际评级机构来华展业，鼓励国内绿色评级机构参照全球主流标准对绿色信贷ABS进行信用评级，提高评级的独立性、可靠性和透明度。三是逐步完善债券市场基础设施和法律制度，审慎推出风险对冲衍生工具，促进投资渠道互联互通，减少境外投资者参与绿色信贷ABS交易的投资风险、综合成本和法律纠纷。四是引导有条件的银行机构探索开展绿色信贷资产跨境转让，并在境外市场将资产打包进行证券化运作，提升海外投融资管理能力1。（本文仅代表作者个人观点，不代表所在单位意见。）
注：
1.本文作者叶燕斐为国家金融监督管理总局原政策研究局一级巡视员，洪卫供职于国家金融监督管理总局北京监管局，曹超为清华大学经济管理学院博士后流动站研究人员。
参考文献
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◇ 本文原载《债券》2023年9月刊
◇ 作者：洪卫 曹超 叶燕斐
◇ 编辑：陈莹莹 印颖 鹿宁宁
